La SEC y las criptomonedas: productos básicos frente a tokens de seguridad

Spacecrypto se sumerge en el actual debate sobre la clasificación de las criptomonedas como valores o materias primas. En Estados Unidos, estas dos categorías están reguladas por agencias gubernamentales distintas, con importantes implicaciones para la venta, cotización y posibles acciones legales en caso de infracción de la normativa.

La cuestión lleva años abierta, y dada la gran variedad presente en el mercado de criptodivisas, es probable que no se llegue a una decisión única, sino que varíe en función del token considerado.

El objetivo de este artículo es explorar las diferencias entre tokens Securities vs. Commodities, destacando las implicaciones de dicha clasificación para las criptodivisas. Analizaremos el debate en curso sobre si las criptodivisas deberían clasificarse como una de las dos categorías, proporcionando una visión clara de los argumentos a favor y en contra.

¿Qué son los Valores y las Materias Primas?

Para profundizar en el tema, empecemos por definir estos dos instrumentos financieros.

Valores - Valores financieros:

Los valores son instrumentos financieros que confieren un derecho sobre el emisor, como acciones, bonos y derivados, y están regulados por la Comisión de Valores y Bolsa (SEC). Una sentencia de 1946 definió las ventas de valores como "contratos de inversión", indicando que quienes invierten dinero en un valor "esperan beneficios únicamente de los esfuerzos del promotor o de un tercero". "Según el criterio Howey, un instrumento se considera un contrato de inversión si implica una inversión de dinero en una empresa conjunta, con la expectativa de obtener beneficios principalmente del esfuerzo de terceros. Si un token no cumple los criterios de la prueba Howey, podría considerarse una materia prima y estar sujeto a la regulación de la CFTC sobre materias primas." El test derivado de esta sentencia ha sido empleado en varios casos de la SEC, incluyendo el caso The DAO, un caso contra el token XRP de Ripple, y más recientemente, un caso contra Dapper Labs, creador de NBA Top Shot, un token no fungible (NFT) coleccionable en deportes, y su mercado asociado.

Commodities - Bienes físicos:

Por otro lado, las commodities son bienes físicos negociados en bolsas en cantidades al por mayor. Pueden incluir materias primas agrícolas como el maíz y el trigo, así como metales preciosos como el oro y la plata. La categoría puede incluir todas aquellas mercancías o materias primas (incluidas las digitales) que pueden almacenarse y son fungibles. Por lo general, las materias primas se negocian en función de su valor de mercado actual. En Estados Unidos, la Comisión de Comercio de Futuros de Materias Primas (CFTC)vigila ciertas irregularidades en el comercio de materias primas, aunque la agencia aún no tiene una jurisdicción reguladora más amplia sobre el comercio al contado, como ocurre con los valores bajo el control de la SEC. 

La Comisión de Comercio de Futuros de Materias Primas (CFTC) es una agencia gubernamental estadounidense independiente que regula los mercados de futuros y opciones. Fue creada en 1974 con la aprobación de la Commodity Futures Trading Commission Act. La CFTC se encarga de proteger a los usuarios del mercado y al público del fraude, la manipulación y las prácticas abusivas relacionadas con la venta de futuros y opciones sobre materias primas e instrumentos financieros. Además, se encarga de promover mercados de futuros y opciones abiertos, competitivos y financieramente sólidos.

La jurisdicción de la CFTC se extiende a las bolsas de futuros y opciones, agencias de compensación y otros intermediarios que operan en Estados Unidos. También colabora con otras autoridades reguladoras nacionales e internacionales para coordinar la supervisión de los mercados mundiales de derivados. La CFTC desempeña un papel clave para garantizar la integridad y la transparencia en los mercados de derivados financieros, ayudando a mantener la confianza de los inversores y la estabilidad del sistema financiero.

¿Qué es la prueba Howey?

Para determinar si existe un "contrato" y, por tanto, definir un activo como valor, nos remitimos a la correspondiente sentencia del Tribunal Supremo de los Estados Unidos, conocida como SEC v. WJ Howey Co de 1946, que estableció el denominado Test de Howey. Esta prueba consta de cuatro criterios utilizados para evaluar si un instrumento financiero puede considerarse un "contrato de inversión" y, por tanto, calificarse como un valor. Los elementos clave de la prueba de Howey incluyen:

1. Debe implicar una inversión de dinero.
2. La inversión debe ser en una empresa conjunta.
3. Debe haber una expectativa de obtener un beneficio.
4. El beneficio debe derivarse del esfuerzo de otros.

Como se ha mencionado anteriormente, esta definición implica que muchas ofertas iniciales de monedas (ICO) se consideran contratos de inversión y, por lo tanto, valores. Por otro lado, no es difícil observar micro cripto realidades y darse cuenta fácilmente de cómo son descaradamente consideradas valores. Cualquiera que recuerde la agitada fase de las ICO antes mencionada, de la que hoy sólo queda un lejano recuerdo, comprende cómo estos casos han dejado a los inversores con un regusto amargo, privados de sus expectativas iniciales. Un mayor control del mercado por parte de la SEC en aquel momento habría protegido sin duda a un buen número de inversores, dado el número de proyectos que dejaron tirados a quienes invirtieron en ellos.

Por otro lado, sin embargo, la SEC persiste en adoptar posturas hostiles hacia cualquier activo relacionado con blockchain, ganándose la antipatía de los inversores, que ahora la consideran la principal antagonista en el panorama de las criptodivisas.

Adentrándonos aún más en la compleja cuestión de la jurisdicción de las criptodivisas en Estados Unidos, ha surgido la reciente transición de Ethereum de un mecanismo de consenso basado en Proof of Work (PoW) a Proof of Stake (PoS). Esta transición ha suscitado debates sobre si Ethereum (al igual que Bitcoin) puede considerarse una mercancía. Sin embargo, debido a este cambio en el mecanismo de consenso, ha surgido la opinión de que Ethereum puede considerarse ahora un valor y, en consecuencia, estar sujeto a la supervisión de la SEC. El dinamismo de estos acontecimientos refleja el continuo desafío que supone determinar la naturaleza regulatoria de las criptodivisas en Estados Unidos.

La influencia de la clasificación en la regulación de las criptodivisas

Veamos ahora cuál puede ser el impacto de la clasificación entre security y commodity en las criptodivisas.

Implicaciones de las criptodivisas como valores

Si una criptodivisa se clasifica como valor, los emisores e intercambios deben obtener las licencias necesarias de los reguladores de valores (SEC). Esta tarea, a menudo compleja, requiere un esfuerzo considerable para garantizar que las ventas y desarrollos de criptodivisas eviten las leyes de valores, lo que en última instancia conducirá a evitar los problemas mediante la "exclusión de la lista" de la criptodivisa en cuestión. La descentralización es el principal medio por el que los emisores tratan de evitar las infracciones de la legislación sobre valores. Los proyectos de finanzas descentralizadas (DeFi)toman medidas para descentralizar el desarrollo y descentralizar la gobernanza a través de organizaciones autónomas descentralizadas (DAO), así como utilizando mecanismos como el proof-of-stake. El argumento es que si los inversores también participan en el crecimiento del proyecto, ya no dependen únicamente del "tercero" para generar rendimientos, como exige la prueba Howey.

El riesgo para las criptodivisas clasificadas como valores es que las bolsas centralizadas podrían evitar "listarlas" para evitar multas de la SEC por listar valores no registrados.

El Argumento de la CFTC sobre las Criptodivisas como Materias Primas

Por otro lado, la CFTC ha argumentado durante mucho tiempo que las criptodivisas como BTC y ETH son materias primas y pueden ser reguladas en consecuencia bajo la Ley de Intercambio de Materias Primas (CEA). El argumento básico es que, dado que Bitcoin, por ejemplo, es intercambiable -cada bitcoin tiene un valor idéntico, igual que un saco de maíz tiene el mismo valor que otro saco de maíz de la misma calidad-, debe considerarse una mercancía. Esta determinación se consolidó en el caso de la CFTC contra Bitfinex y su empresa vinculada, el emisor de la stablecoin Tether. En una presentación de 2021, la agencia declaró que "los activos digitales como bitcoin, ether, litecoin y tether" son todos commodities. 

El estado del debate regulatorio

El debate regulatorio sobre las criptodivisas es complejo e involucra a muchas partes interesadas, por lo que es difícil predecir cómo será el panorama regulatorio dentro de un año. Numerosos esfuerzos en el Congreso de EEUU se han centrado en otorgar mayor autoridad a la CFTC para regular el comercio al contado de criptodivisas no clasificadas como valores, siendo Bitcoin hasta ahora el único token sobre el que ambos organismos están abiertamente de acuerdo.

Un posible resultado de este debate podría ser que algunas criptomonedas se clasificaran como valores y otras como materias primas, lo que generaría un panorama regulador aún más complejo en el que las distintas criptomonedas estarían sujetas a normas y reglamentos diferentes.

Una alternativa podría ser que los reguladores decidieran tratar las criptomonedas como una clase de activos separada, con normas a medida. Este es el enfoque adoptado en gran medida por la Unión Europea, donde la regulación de los Mercados de Criptoactivos (MiCA) establece directrices para los emisores, los proveedores de monederos y los intercambios centralizados para proteger a los consumidores y garantizar un comercio justo.

Mientras tanto, el presidente de la SEC, Gary Gensler, ha declarado que cree que su agencia tiene la autoridad para supervisar las criptodivisas y que "la mayoría de las criptodivisas son valores". Sin embargo, durante una audiencia disputada en abril de 2023, se negó a responder si ETH era o no un valor.

El debate lleva años abierto y es poco probable que se resuelva pronto. El mundo del blockchain sigue evolucionando y día a día aumenta el grado de adopción de esta tecnología. Sin embargo, todavía nos encontramos en una especie de punto intermedio en el que los dos organismos compiten por el control de este tipo de activo emergente. Quién sabe si de esta competencia podría surgir un nuevo tipo de activo, ni security ni commodity, sino una tercera categoría que empuje hacia una especie de reparto de competencias entre ambas autoridades.

En este caso estaríamos entrando en una zona con varios espacios grises y que conllevaría el paso más complejo y desde luego no exento de una complicada competencia regulatoria, algo que no desean todos los operadores del mundo cripto.

Reflexiones sobre la discusion entre productos-y valores

Independientemente del reparto de competencias entre la SEC y la CFTC, un aspecto crucial emerge de forma inequívoca: la necesidad de claridad en las normas y en las instituciones encargadas de su formulación. Esto representa un valor fundamental que puede disipar la ambigüedad actual, contribuyendo a dotar al sector no sólo de una mayor homogeneidad, sino también de claridad y transparencia. Estos elementos son esenciales para un sector que, en muchas circunstancias, parece escapar al control del regulador.

En nuestra Guía Web3 de Spacecrypto, seguimos comprometidos a seguir de cerca los desarrollos en este contexto y a informar a nuestra comunidad con nuestra transparencia y objetividad habituales. Quédate con nosotros mientras seguimos explorando las dinámicas regulatorias y los retos emergentes en el mundo de las criptodivisas.